核苦衷迹：公司近期揭橥2023 年年报和2024 年一季报。23 年杀青贸易收入36.3亿元（yoy+15.9%）；杀青归母净利润2.8 亿元（yoy+31%）。24Q1 杀青贸易收入7.2 亿元（yoy+6.8%）；杀青归母净利润0.3 亿元（yoy+331.3%）。

　　冲泡坚固根柢，即饮引颈拉长。分产物，2023 年公司冲泡类、即饮类永别杀青收入26.86 亿元（yoy+9.4%）、9.01 亿元（yoy+41.2%）。1）冲泡： 24Q1 公司冲泡春节旺季再现优秀。2012 年至 2023 年，香飘飘相连 12 年杯装冲泡奶茶市集份额维系第一。公司的冲泡奶茶康健化升级+加快分泌下重市集，估计24-26 年仍将回归持重拉长。2）即饮：兰芳园冻柠茶自2023 年 2 月起逐渐促进上市铺货作事。2023年正在广东、北京、上海、江苏、浙江等地域赢得优秀的出售反应，正式上市首年杀青税前出售收入超 2 亿元，市集潜力取得充裕验证冲泡。得益于独立的即饮出售团队，公司筹备即饮交易的潜心力明显擢升，正在中央渠道铺货、圆活化摆列、终端冰冻化等方面，均赢得了长足发展，即饮渠道效劳才华取得清楚抬高。跟着即饮范围效应擢升，估计即饮毛利率希望改观。

　　包材代价回落，范围效应擢升冲泡，公司盈余才华改观。2023 年公司毛利率为37.5%（yoy+3.7pct），要紧受益于奶茶杯、纸箱等原料代价回落以及范围效应擢升；公司出售用度率为23.7%（yoy+5.8pct）冲泡，要紧系新品实行营销用度擢升以及终端冰冻化修复等；拘束用度率为6.3%（yoy-1.1pct）冲泡。

　　2024 年公司政策瞻望：2024 年公司将周旋“双轮驱动”政策，接续促进冲泡的改进升级以及即饮第二发展弧线 年公司将会正在“如鲜”手作燕麦奶茶得回优秀市集反应的根本上，进一步产物优化升级与市集探测，接续促进冲泡“渠道下重”，充裕发扬冲泡产物居家消费的便捷性、性价比、质地不变性等上风。2024年，公司即饮交易将会络续盘绕 Meco 杯装果茶与兰芳园冻柠茶两款中央产物展开，期近饮出售旺季，公司将会络续强化终端的冰冻化修复，并扩大主动出卖机出售网点，进一步擢升公司的冰冻化程度。

　　对24-25 年下调收入冲泡、毛利率。咱们预测公司24-26 年每股收益永别为0.84、1.03、1.19 元（原预测24-25 年为0.86、1.14 元）。咱们延续采用FCFF 估值伎俩，企图公司权利价格为88.36 亿元，对应方向价21.51 元，支持买入评级。

　　危急提示：果汁茶动销不足预期、原资料本钱大幅上升、出售用度进入高增危急。香飘飘(603711)：冲泡营业回归稳妥 即饮引颈二次发展